Erken aşamada değerleme bir ölçüm değil, bir pazarlık sonucudur

Değerleme kelimesi, olmadığı bir şeyi çağrıştırıyor: bir ölçüm. Kitaplarda üç yöntem anlatılır — benzer şirketlere bakmak, gelecekteki nakit akışlarını bugüne indirgemek, varlıkları toplamak. Üçü de gelir üreten, geçmişi olan şirketler için tasarlanmıştır. Henüz satışı olmayan bir şirkette üçü de uygulanamaz.

Sayı gerçekte nereden çıkıyor

Erken aşamada değerleme çoğu zaman iki bilgiden geriye doğru hesaplanır: ne kadar paraya ihtiyacınız var ve bu tur için ne kadar pay vermeye razısınız.

Verilecek payı ve toplanacak parayı belirlediğiniz anda yatırım sonrası değerleme kendiliğinden belirlenmiş olur — toplanan para, verilen payın karşılığıdır; ön para değerlemesi ise aradaki farktır. Bu yüzden müzakerede tartışılan asıl şey nadiren değerlemenin kendisidir. Tartışılan, turun büyüklüğü ve verilecek paydır.

İhtiyacınız olan parayı doğru hesaplamak bu yüzden bir değerleme meselesidir. Doğru soru “ne kadar toplayabilirim” değil, “bir sonraki turu açacak sonucu hangi parayla, ne kadar sürede üretirim” sorusudur.

Sayının kendisi kadar, sayıyı destekleyen şey önemli

Aynı iş için istenen aynı rakam, elinizdeki kanıta göre makul ya da fantastik görünür. Procurable AI’da ilk iki ayda yıllıklandırılmış 200.000 dolarlık bir müşteri kazandık. Böyle bir cümle, bir sayının arkasına konabilecek en sağlam şeydir: ödenmiş bir fatura, ölçülebilir bir büyüklük, bilinen bir tarih.

Elinizde bu yoksa değerlemeyi savunmanın yolu anlatı değil, karşılaştırmadır: sizinle aynı aşamadaki şirketlerin hangi şartlarla para topladığı. Bunu bilmeden girilen müzakerede sayıyı karşı taraf koyar.

Pay karşılığı tur mu, dönüştürülebilir araç mı

Pay karşılığı tur. Yatırımcı bugün pay alır, değerleme bugün konuşulur. Şartlar netleşir ama süreç uzun, hukuki maliyeti yüksektir.

Dönüştürülebilir araçlar. Dönüştürülebilir senet ve SAFE, değerleme konuşmasını bir sonraki tura erteler. Bugün konuşulan şey iki sayıya iner: değerleme üst sınırı ve iskonto. Hızlıdır; ilk çeki almanın en pratik yolu genellikle budur.

Ertelenen şeyin kaybolmadığını unutmayın. Üst sınır, bir sonraki turda alacağınız seyreltmeyi bugünden belirler. Üst üste binmiş birkaç dönüştürülebilir araç, tur kapandığında kurucuların beklediğinden çok daha büyük bir pay devriyle sonuçlanabiliyor.

Bu araçların Türkiye’de kurulmuş bir şirkette nasıl karşılık bulacağı, sözleşmenin nasıl yazıldığına bağlıdır. Yapıyı bir avukatla kurun; şablon indirip doldurmak, tasarruf edilen paranın kat kat fazlasına mal oluyor.

Diğer yapılar ve ne zaman anlamlı oldukları

Gelir paylaşımı, yatırımcıya pay yerine gelecekteki hasılattan bir yüzde verir. Pay devretmeden para almanın yolu olduğu için cazip görünür; ancak ödemeler kasadan çıktığı için büyümeyi doğrudan yavaşlatır. Hızla büyümesi beklenen bir şirkette nadiren doğru araçtır, düzenli nakit üreten bir işte anlamlı olabilir.

Karma yapılar da var: dönüştürülebilir bir yatırımın içine konmuş bir gelir paylaşımı, ya da pay karşılığı bir turun yanına eklenmiş bir borç. Her ek madde bir sonraki turda açıklanacak bir şeydir. Sermaye tablosu ne kadar sadeyse, bir sonraki yatırımcının kararı o kadar hızlı çıkıyor.

Aracı seçerken üç soruyu birlikte sorun: kontrolü nasıl etkiliyor, seyreltmeyi ne zaman üretiyor, bir sonraki turu kolaylaştırıyor mu zorlaştırıyor mu.

Opsiyon havuzu kimin cebinden çıkıyor

Yatırımcılar genellikle çalışanlar için ayrılacak opsiyon havuzunun turdan önce kurulmasını ister. Havuz ön para değerlemesinin içine konursa maliyetini tamamen mevcut ortaklar üstlenir; turdan sonra kurulursa herkes birlikte seyrelir.

Bu tek cümlelik fark, birçok turda değerleme üzerinde yapılan bütün pazarlıktan daha büyük bir etki yaratır. Havuzun büyüklüğünü de bir hisle değil, gerçek işe alım planıyla belirleyin: bir sonraki tura kadar kaç kişi alacaksınız ve onlara ne verilecek.

Yüksek değerlemenin faturası bir sonraki turda gelir

Bugün yüksek bir sayıyla kapatmak iyi bir haber gibi görünür. Bedeli şudur: bir sonraki turda o sayının üstüne çıkmanız gerekir. Çıkamazsanız düşük tur yaparsınız, seyreltme korumaları devreye girer ve kurucu payı beklenenden çok daha hızlı erir.

Udemy hisselerini Mart 2014’te hisse başına 0,02 dolardan aldım. O pozisyonun getirisinin büyük kısmı, sonradan olan bitenden çok, giriş fiyatının düşük olmasından geldi. Aynı mantık masanın diğer tarafında da işliyor: karşı tarafın hesabı giriş fiyatı üzerine kuruludur ve sizin bugünkü rakamınız, onun bütün senaryolarının çarpanını belirler.