Çıkış yolları ve likidite anları

Mart 2014’te hisse başına 0,02 dolardan, 1.000 dolarlık Udemy hissesi aldım. O pozisyondan 1 milyon dolar kazandım. Bu cümlede dikkat edilmesi gereken sayı kazanç değil, arada geçen süredir: hisseleri yedi yıl tuttum.

Melek yatırımında para giriş anında kilitlenir. Ne zaman ve nasıl çözüleceğine ise büyük ölçüde başkaları karar verir. Bu yüzden çıkış, incelemenin sonunda düşünülecek bir konu değil; anlaşmayı imzalarken cevaplanması gereken bir sorudur.

Dört yol, bir de beşinci ihtimal

Halka arz en görünür yoldur ve erken aşamada en az gerçekçi olanıdır. Bir şirketin halka arza gidebilmesi için yıllarca sürecek bir ölçek, denetlenmiş kayıtlar ve süreklilik gösteren bir finansal tablo gerekir. Tohum turunda bunu bir plan olarak yazmak, planın kendisi hakkında bilgi verir.

Satın alma ve birleşme, melek portföyünde likiditenin fiilen geldiği yerdir. Buradaki asıl soru şirketin ne kadar edeceği değil, kimin neden alacağıdır. Bir alıcı ya kendi yol haritasında yıllar kazanmak için ya da kendi müşterisine satabileceği bir ürün için alır. İncelemede bu soruyu bugünden sorun: bu şirketi bugün kim satın alır ve karşılığında neyi almış olur.

Cevap tek bir isimse bu ayrı bir risktir. Alıcısı bir tane olan bir şirket, fiyatı da o tek alıcının belirlediği bir şirkettir. Birden fazla makul alıcının sayılabilmesi, çıkış ihtimalinden çok pazarlık gücü hakkında bilgi verir.

İkincil satış, payınızı şirketten değil başka bir yatırımcıdan gelen parayla çözer. Sonraki turlarda büyük bir yatırımcı gelirken erken yatırımcılara kısmi satış imkânı doğabilir. İkincil piyasa erken aşamada organize bir yer değildir; alıcı, izin ve fiyat aynı anda bir araya geldiğinde oluşur.

Geri alım, şirketin payınızı kendi nakdiyle satın almasıdır. Nakit üreten şirketlerde çalışır; nakit üreten bir şirket ise çoğu zaman o parayı büyümek için kullanmayı tercih eder.

Beşinci ihtimal tasfiyedir ve sonucu genellikle sıfıra yakındır. Erken aşama portföyünde en sık gerçekleşen sonuç budur.

Kitle fonlamasında likidite en zayıf halkadır

Paya dayalı kitle fonlaması üzerinden yatırım yaparken payınızı satmanın yolu, kampanya sayfasında yazan şartlara ve payların hangi yapı içinde tutulduğuna bağlıdır. Kampanyaya girmeden önce cevabını almanız gereken soru şudur: bu payı bir gün satmak istersem, kime, hangi izinle ve hangi belgeyle satacağım.

Cevap belirsizse yatırım kötü demek değildir; süresi belirsiz demektir. Portföyü kurarken bu farkı hesaba katın.

Çıkışın şartları çıkışta değil, girişte yazılır

Satış masasına oturulduğunda pazarlık edilecek maddeler çoktan imzalanmıştır. Elinize geçecek tutarı belirleyen dört madde vardır.

Likidasyon önceliği ve tasfiye şelalesi, satış bedelinin kime hangi sırayla dağıtılacağını belirler. Orta ölçekli bir satışta paranın tamamı sizden önceki sıraya gidebilir.

Sürükleme hakları belirli bir çoğunluk sattığında sizi de satmaya zorlar; eşlik etme hakları kurucular satarken sizin de aynı şartlarla satabilmenizi sağlar. İlki size rağmen, ikincisi sizin lehinize işler.

Koşullu ödeme ve emanet hesabı, ilan edilen bedelin bir bölümünü geleceğe taşır. Basında yazan rakam ile hesabınıza giren rakam arasındaki fark çoğu zaman buradan çıkar.

Kilitli dönem ise halka arz sonrasında payınızı belirli bir süre satamamanız demektir. Kâğıt üstünde zenginleşip nakde geçememek bu maddenin adıdır.

Süre, çarpandan daha çok belirler

Aynı çıkış çarpanı üç yılda da yedi yılda da elde edilebilir; ikisinin yıllık getirisi aynı değildir. İçsel getiri oranı bu farkı gösterdiği için erken aşamada tek başına çarpandan daha bilgilendiricidir.

Pratik sonucu şudur: yatırım ufkunuzu yatırımı yaparken belirleyin ve bu parayı o süre boyunca hiç kullanamayacağınızı varsayın.

Portföyün çoğu çıkmaz, kapanır

Kurucu tarafında üç kapanış yaşadım. Standout’ta sokak modası için bir uygulama yapıyorduk; Gilt’in kurucu ortağı ve CEO’su Alexis Maybank aynı fikirle Project September’ı çıkardı ve bu, şirketin ölmesinin ana sebeplerinden biri oldu. Kivi Video’da tek bir satış yaptık, tek bir aylığına. Payko’da ilk evi satmaya çok yaklaşmışken SPK projeyi bitirmemizi istedi ve şirketi aniden kapattık. Üçü de hiçbir likidite olayı üretmedi.

Kapanmayanların bir bölümü de çıkmaz. Ne büyüyen ne batan bir zombi şirket, portföyünüzde yıllarca ölü sermaye olarak durur. Bugüne kadar 100’den fazla girişime yatırım yaptım; portföyün sonucunu belirleyen şey ortalama değil, çıkabilen az sayıda şirkettir.