Startup yatırımının mekaniği

Erken aşama yatırım, halka açık piyasada işe yarayan sezgilerin çoğunu geçersiz kılar. Fiyat her an oluşmaz, çıkış tarihi bilinmez, satmak çoğu zaman serbest değildir ve getirinin tamamı birkaç satırdan gelir. Dördünün de yapısal bir sebebi var.

Girişim neden kredi değil pay satar

Bir otomobil bayisinin ya da havayolunun bankaya gösterebileceği varlıkları vardır; erken aşamadaki bir yazılım şirketinin yoktur. Şirket batarsa alacaklının haczedeceği bir şey yoktur, dolayısıyla kredi doğru düzgün fiyatlanamaz.

Risk sermayesi bu boşluğu dolduruyor: girişimci geri ödemek zorunda olmadığı bir para alır. Karşılığında verdiği şey daha pahalıdır — kredinin faizi bellidir ve biter, pay süresizdir. Şirket on yıl sonra çok değerli olduğunda o payın sahibi hâlâ oradadır.

Yatırımcı tarafında anlamı şudur: kazancınızın tamamı şirketin uzun vadeli değerine bağlıdır. Ara ödeme, kupon, temettü yoktur.

Kendi kaynağıyla büyümenin sınırı

Kendi kaynaklarıyla başlatmak, şirketi kâra geçene kadar kendi parasıyla döndürmek demektir. Çalıştığı yerde en ucuz yoldur. İki durumda çalışmaz: birincisi, minimum geçerli ürünü kurmak ve test etmek için önden sermaye gerekiyorsa; ikincisi, pazar kendi kaynağınızla ulaşabileceğinizden daha hızlı kapanıyorsa.

Bu iki durumun dışında dışarıdan para almak bir zorunluluk değil tercihtir ve bedeli bellidir: payınız küçülür, hesap vereceğiniz bir taraf oluşur.

Tur bir büyüklük değil, bir soru

Turların dolar aralıklarını buraya yazmıyorum. Yıla, sektöre ve coğrafyaya göre değişiyor; birkaç yıl önce doğru olan rakam bugün yanıltıcı oluyor. Değişmeyen şey her turun hangi soruyu cevapladığı.

Tohum turu “bunu isteyen var mı” sorusunu cevaplar. Elde genellikle erken bir çekiş vardır; para ürünü tamamlamaya ve ilk müşterileri kazanmaya gider.

Seri A, ürün/pazar uyumu bulunduktan sonra gelir; soru artık “bunu büyütebilir miyiz”. Seri B’de soru büyüme motorunun tekrarlanabilir olup olmadığıdır: aynı parayı koyduğunuzda aynı sonucu üretiyor mu, ekip bu hızda büyüyebiliyor mu. Seri C ve sonrası genişlemedir — yeni ürün, yeni coğrafya.

Yatırımcı olarak turun adına değil, o soruya cevap verilip verilmediğine bakın. Cevaplanmamış bir soruyla bir üst tura çıkmış şirket, sonraki turda düşük tura en yakın adaydır.

Fiyat yıllarca oluşmaz

Halka açık piyasada bir pozisyonun fiyatı her an vardır ve istediğiniz gün satarsınız. Erken aşamada ikisi de yok.

Mart 2014’te hisse başına 0,02 dolardan 1.000 dolarlık Udemy hissesi aldım ve yedi yıl tuttum; o yedi yıl boyunca pozisyonun bir fiyatı olmadı. Çıkış süresi baştan bilinmez ve neredeyse her zaman tahmin edilenden uzundur.

Satmak da serbest değildir. Erken aşama hissesi genellikle devir kısıtlarıyla çıkarılır; bir ikincil piyasa işlemine girmeden önce öncelikli satın alma hakkı devreye girer, yani aynı fiyat ve şartlarla önce şirkete ya da mevcut ortaklara teklif etmeniz gerekir. Kurucuların ve çalışanların elindeki adi hisseler için kısıtlar genellikle daha da sıkıdır.

Sonuç şu: girerken çıkış planı yapamazsınız. Ancak elde tutma süresine dayanabilecek bir tutarla girebilirsiniz.

Portföyü tek bir satır taşır

Bu sınıfın getirisi ortalamadan gelmez. Çoğu şirket sıfırlanır, birkaçı yaşar ama büyümez, bir ya da iki tanesi geri kalan her şeyi öder.

Mart 2014’te aldığım o 1.000 dolarlık Udemy pozisyonundan 1 milyon dolar kazandım. Yüzden fazla yatırımın içinde tek bir satırın ne yapabildiğine bakmak, matematiğin nasıl işlediğini anlatmaya yeter.

Zor kısmı matematik değil, ona dayanmak. Kayıp, aynı büyüklükteki kazançtan daha ağır hissettirir; art arda gelen üç sıfırdan sonra insanın doğal tepkisi çekimser davranmaktır. Oysa çekimser davranmak, taşıyıcı satırı kaçırmanın en yaygın yolu. Portföy çeşitlendirmesi bu yüzden burada bir risk azaltma aracı değil, o satırı yakalama aracıdır.

En iyi fonların kapısı yeni yatırımcıya kapalı

Bir fona yatırımcı olarak girmek kestirme yol gibi görünür: seçimi profesyoneller yapsın, siz sonucu alın. Pratikte en iyi fonlarda yer yoktur; kontenjan, önceki fonlarda parası olan yatırımcılara gider. Yeni bir yatırımcıya açık olan fon, açık olduğu için oradadır.

Fonun ekonomisini de bilmek gerekir. Fonu yöneten taraf, yani genel ortak, iki kalemden kazanır: yönetim ücreti ve başarı primi. Yönetim ücreti kâr olsun olmasın her yıl alınır ve fonun ömrü boyunca anaparanın küçümsenmeyecek bir kısmını götürür. Başarı primi ancak kazanç doğunca ödenir; yaygın aralığı %20–25. Sorulacak soru oranın kendisi değil, hesabın kurgusu: prim tek tek yatırımlar üzerinden mi portföyün tamamı üzerinden mi hesaplanıyor ve anapara önce dönüyor mu.

Bireysel yatırımcı için gerçekçi yol çoğu zaman doğrudan yatırım ya da melek eş yatırım; yani kararı da sorumluluğu da üstlenmek.

Hızlandırıcıya seçilmek bir filtredir, hüküm değil

Ocak 2012’de, kurucu ortağı olduğum Drawium ile 1.500 başvuru arasından E-tohum 15’e seçildik. Hızlandırıcı programlarının seçiciliği gerçek ve bir bilgi taşıyor: bir grup insan, önlerine gelen her şeyi eleyip bu ekibi seçmiş.

Taşımadığı bilgi de var. Drawium’u aynı yılın Mayıs ayında kapattık. Seçilmek şirketin yaşayacağını söylemez, yalnızca elemeyi geçtiğini söyler. Yatırımcı olarak rozete değil, rozetten sonra ne olduğuna bakın.

Tezinizi bir cümleye sığdırın

Buraya kadarki her şey tek bir pratik soruya iniyor: neye, neden yatırım yaptığınızı tek cümleyle söyleyebiliyor musunuz. Bir cümleye sığmıyorsa elinizdeki yatırım tezi değil, eğilimdir; ve eğilimler geriye dönüp bakıldığında ölçülemez.

Tezi yazmanın asıl faydası seçim anında değil, beş yıl sonra ortaya çıkar: elinizde sonucun yanına konabilecek bir cümle olur. Yanlış çıkan bir tezi düzeltmenin başka yolu yok.