Sermaye tablosundaki üç tuzak

Yatırım yaparken çok sayıda dolandırıcılığa şahit oldum. Çoğu suç değildi. Çoğu, yatırımcının bakmadığı bir yerde duran ve bakılsa bir dakikada görülecek bir sayıydı. Üç tanesi tekrar tekrar karşıma çıktı, üçü de aynı belgede duruyor.

Pay sayısını eksik saymak

Bir şirketin bugün ortada duran payları vardır, bir de ileride pay çıkarmayı taahhüt ettiği sözleşmeleri vardır. Değerlemeyi hesaplarken kullanmanız gereken sayı ikincisidir.

Şirket diyor ki: “10 milyon payımız var, tanesini 3 liradan alabilirsiniz.” Düz mantıkla çarparsınız — 30 milyon liralık bir şirket. Yılda 5 milyon lira kazanan bir iş için makul bir fiyat.

Yalnız aynı şirketin dağıtılmamış bir opsiyon havuzu, imzalanmış SAFE’leri ve dönüştürülebilir senetleri varsa ve bunların toplamı 40 milyon paya denk geliyorsa, gerçek sayı 10 milyon değil 50 milyondur. Aynı 3 liradan, 150 milyon liralık bir şirkete ortak olmuşsunuz demektir.

Yılda 5 milyon kazanan bir şirkete 30 milyon vermekle 150 milyon vermek arasındaki fark, fiyat/kazanç oranının (P/E ratio) 6 ile 30 arasındaki farkıdır. Birincisine yatırım yaparsınız, ikincisine yapmazsınız. Şirket değişmedi, yalnızca doğru sayıyı kullandınız.

Bakılacak rakam çıkarılmış pay sayısı değil, tam seyreltilmiş pay sayısıdır. Ben bir şirkette bu tuzağa düştüm.

Ortakların hangi fiyattan girdiği

İkinci tuzak sayının kendisinde değil, dağılımında.

Bir şirkette pay sahiplerinin aynı yöne bakması, hepsinin şirketi sevmesiyle değil, aynı sonuca razı olmasıyla ilgilidir. Şirketin yarısı bugünkü fiyatın iki katından alınmışsa, o payı elinde tutan ortak zararına satmaz.

Sonucu şudur: sizin için 3 kat getiri iyi bir çıkışken, kontrol edici çoğunluğu elinde tutan taraf için 3 kat başabaştır. O taraf satışı da halka arzı da engeller. İki şeyden biri olur — şirket ulaşamayacağı bir büyümeyi zorlarken batar, ya da paranız yıllarca orada kilitli kalır.

Melek yatırımcılık likit bir yatırım değildir. İkincil piyasa erken aşama paylarında dardır ve çoğu zaman şirketin onayına bağlıdır. Yani “ne zaman satılır” sorusunun cevabı sizin elinizde değil, sermaye tablosundaki çoğunluğun elindedir. Yatırımdan önce o çoğunluğun kaç liradan girdiğini öğrenin.

Kurucunun kendine yazdığı paylar

Kurucunun payını ucuza alması normaldir; şirketi kurarken alır, o gün şirketin bir değeri yoktur. Anormal olan, fiyatlanmış turlardan sonra kendine düşük fiyattan pay çıkarmayı sürdürmesidir.

Bunun iki sonucu var. Birincisi payınız seyrelir, karşılığında şirkete sermaye girmez. İkincisi, daha pahalıdan girmiş yatırımcılar bunu bir gün fark eder; oy çoğunluğunu toplayabiliyorlarsa kurucuyu görevden almaya çalışırlar. Bu noktadan sonra masadaki mesele ürün değil, hukuktur. Kurucularla yatırımcıların bu yüzden davalık olduğu oluyor.

Üçü de tek belgede duruyor

Üç tuzak da sermaye tablosunda görünür: dağıtılmış paylar, opsiyon havuzunun dolu ve boş kısmı, henüz paya dönüşmemiş kâğıtlar ve kimin hangi turda kaç liradan girdiği. Tablonun anlaşma özetiyle birlikte nasıl okunacağını ayrıca yazdım: anlaşma özetini okumak.

Bu belgeyi istemek bir e-posta sürer. Verilmiyorsa ya da “sonra göndeririz” deniyorsa, cevabın kendisi de bir bilgidir. Erken aşamada bir şirketin sahiplik yapısı zaten karmaşık değildir; karmaşık görünmesinin sebebi genellikle karmaşıklık değil, gösterilmek istenmeyen bir satırdır.