Çıkış, sizin verdiğiniz bir karar değildir

Portföyünüzdeki bir şirketin son turda dört kat yüksek değerlemeden para toplaması, sizin dört kat kazandığınız anlamına gelmez. Erken aşama payının fiyatı vardır ama alıcısı yoktur. Para, ancak bir likidite olayında gerçekten geri döner; o olay gerçekleşene kadar elinizde bir sayı değil, bir kayıt vardır.

Kararı çoğunlukla başkası verir

Şirketin ne zaman ve kaça satılacağına yönetim kurulu ile büyük pay sahipleri karar verir. Kitle fonlaması turundan giren bir yatırımcının bu kararda oyu yoktur; çoğu belgede sürükleme hakkı bulunduğu için verilen karara uymak zorundadır.

Bu yüzden “çıkış stratejim şu” cümlesi erken aşamada bir yatırımcı için gerçekçi değildir. Çıkış stratejisi sizin seçtiğiniz bir yol değil, şirketin başına gelen bir olaydır. Sizin seçebildiğiniz tek şey, o olayın ihtimalini yatırım anında değerlendirmektir.

Paranın geri döndüğü beş yol

Satın alma. En sık görüleni budur. Daha büyük bir şirket ekibi, ürünü ve müşteriyi devralır; ödeme nakit, pay ya da ikisinin karışımı olur. Pay olarak ödendiğinde likidite olayı aslında ertelenmiştir; bu kez alıcı şirketin payını tutuyorsunuzdur.

Halka arz. Halka arz en görünür ama en nadir yoldur. Buraya ulaşan şirket sayısı, kurulan şirket sayısının yanında çok küçüktür ve arzdan sonra genellikle bir kilitli dönem uygulanır: payınız borsada işlem görür, ama siz belirli bir süre satamazsınız.

Birleşme. İki şirket tek bir yapıda birleşir. Elinize nakit geçebilir, yeni şirketin payı da geçebilir. İkinci durumda pozisyonunuz kapanmaz, yer değiştirir.

İkincil satış. Payınızı başka bir yatırımcıya devredersiniz. Kâğıt üzerinde en esnek yol budur, pratikte en kısıtlısıdır: alıcı bulmanız, fiyatta anlaşmanız ve pay devrinin şirket sözleşmesince engellenmemesi gerekir. İkincil piyasa erken aşama payları için derin değildir; devir çoğu zaman şirketin onayına bağlıdır.

Pay geri alımı. Şirket kendi payını geri satın alır. Nakit üreten şirketlerde görülür ve genellikle bir geri alım hükmüne dayanır. Getiri büyüklüğü diğer yollara göre sınırlıdır; buna karşılık kapanmayan ama satılmayan şirketlerde tek gerçekçi seçenek olabilir.

Süre, tahmin ettiğinizden uzundur

Mart 2014’te hisse başına 0,02 dolardan 1.000 dolarlık Udemy hissesi aldım ve yedi yıl tuttum. Bu süre erken aşama için olağandışı değildir, hatta kısa sayılır. Aradaki yıllarda pozisyonun bir fiyatı yoktu ve nakde çevrilme imkânı da yoktu.

Yatırım ufkunuzu buna göre seçin. Yedi yıl içinde ihtiyaç duyacağınız parayı bu varlık sınıfına koymayın; parayı geri çağırma diye bir mekanizma bulunmuyor.

Yatırımdan önce okunacak maddeler

Kampanya belgelerinde çıkışa dair dört satır aranır: sürükleme hakkı, eşlik etme hakkı, pay devrine getirilen kısıtlar ve varsa geri alım hükmü. Bu dördü, iyi haber geldiğinde paranızın hangi hızla ve hangi şartlarla döneceğini belirler.

Kurucuya sorulacak soru “çıkış planınız ne” değildir; o soruya herkes benzer cevabı verir. Sorulacak soru şudur: bu şirketi bugün kim satın alır ve neden. Cevapta somut şirket adı yoksa, çıkış ihtimali bir varsayımdır.

Aynı soruyu sektöre de sorun. Bir alanda son yıllarda hiç satın alma yapılmamışsa, oradaki şirketlerin çıkışı ürünün kalitesinden bağımsız olarak zordur. Alıcısı olan bir pazarda ortalama bir şirket satılır; alıcısı olmayan bir pazarda çok iyi bir şirket bile yerinde kalır.

Çıkmayan çoğunluk

Portföyün büyük bölümünde likidite olayı hiç gerçekleşmez. Bunu masanın diğer tarafında da gördüm. Kivi’de LinkedIn üzerinden yaklaşık 3.000 kişiye ulaştık ve tek bir satış yaptık, tek bir aylığına; şirket kapandı. Standout’ta aynı fikri Gilt’in kurucu ortağı ve CEO’su Alexis Maybank, Project September’la çıkardı; şirketin ölmesinin ana sebeplerinden biri bu oldu. Her iki şirkette de çıkış diye bir aşama hiç gelmedi; kapanış geldi.

Getiri, tek bir satırdan gelir

Bugüne kadar 100’den fazla girişime yatırım yaptım. Bu portföyde geriye hiçbir şey döndürmeyen çok sayıda pozisyon var ve bu, kötü seçim yapıldığı anlamına gelmiyor; işin doğası bu. Çıkışa bakarken sorulacak soru “bu yatırım para kazandırır mı” değil, “kazandırırsa ne kadar kazandırır” olmalıdır. Çünkü sonucu, kaybetmediğiniz yatırımlar değil, çarpanı büyük olan tek bir satır belirler.